中信证券:如何理解上市公司融资的两极分化?


总结

1目前,业务运营的差异化是显而易见的。大多数企业“资格”的下降是银行“广泛信用”的主要因素; 2同时,严格规范信用资格要求较低的融资方式;受欢迎程度降低了企业信用的相对“性价比”。这三个原因相结合,创造了当前的企业融资情况。预计2019年第三季度的融资将继续保持低位或继续保持。业务运营的改善可能更有可能期待第四季度,并维持10年期债券收益率与收益率中心维持2.8%-3.2%的区间。收益率将接近2.8%-3.0%的下限。

报告摘要

从非金融上市公司资产负债表数据来看,上市公司整体资产负债率整体上升;但企业融资需求疲软和信贷供给不足是2019年第二季度统计局提供的工业企业共识。资产负债率也表明我们的工业企业处于去杠杆化的边缘。在上一份报告中,我们指出企业“可接受应付”周转率的趋势不匹配推高了企业的短期贷款需求;在本文中,我们从两个角度分析了企业的融资状况。

上市公司资产负债率与“直觉”的偏差。非金融类上市公司的整体资产负债率有所上升,上市公司资产负债率的上升也与“资金压力”背景不一致。另一方面,从银行的非金融企业信贷增长率来看:在经历了2019年第一季度的信贷繁荣之后,非金融企业信贷的增长率一直处于下行趋势。 “可接受应付”企业的流动率不匹配可以解释为什么企业更喜欢短期贷款,但短期增长的短期增长不应仅仅由“经济压力”的原因来解释。

从企业的角度来看:企业融资和运营面临着多元化的环境。从非金融上市公司规模来看,企业有“融资差异化”。中国上市公司已经成为企业界最好的公司之一,即使在这种情况下,上市公司的债务增长仍然存在分歧。我们认为,由于资历下降,中国资源丰富的中小企业也面临信贷融资困难。从业务运营的角度来看,不同规模的业务运营差异化也很显着。观察中小盘股总债务增长率与非金融公司贷款增长率之间的关系,我们发现两者之间的相关性相对较大,因此我们认为债务的特征小盘股的一面可以更好地反映公司的整体融资情况。

从银行方面来看:严格监管+债券市场热点是两个因素。严格监管带来的非标准融资下降和公司债券成本绩效的提高是企业信用缺失的两个影响因素。由于企业部门中只有少数龙头企业有较好的经营业绩,大多数企业的缩减是银行贷款困难的主要因素。除信贷融资外,在严格的金融监管背景下,资产负债表外融资和非标准融资面临压力,信贷广泛不顺畅。我们认为短期内非标准融资难以反弹。银行业非信贷资产的增长率现已下降。当第二季度的增长率略有好转时,表中的信贷表现不佳,这使得企业融资的整体表现下降。如果信贷继续疲弱,预计资产负债表外融资难以支持企业信贷。与此同时,银行已经开始在债券市场的背景下分配更多的公司债券。这种“债务 - 贷款”价格 - 业绩变化也给企业信贷带来压力。

债券市场前景:本文从上市公司财务数据入手,指出:(1)目前,业务经营差异明显,大多数企业“资质下降”是影响上市公司财务数据的主要因素。银行的“不信任”; 2同时,资格要求低于学分。融资方式受到严格监管;三大债券市场的普及降低了企业信贷的相对“性价比”。这三个原因相结合,创造了当前的企业融资情况。预计2019年第三季度的融资将继续保持低位或继续保持。业务运营的改善可能更有可能期待第四季度,并维持10年期债券收益率与收益率中心维持2.8%-3.2%的区间。收益率将接近2.8%-3.0%的下限。

文本

时间进入9月,主要上市公司宣布了半年度报告。该公司半年度报告的发布为我们提供了一个观察公司债务行为与商业行为之间关系的良好工具。令人费解的是,从非金融上市公司资产负债表的数据来看,上市公司整体资产负债率整体上升;但企业融资需求疲弱,信贷供给不足是2019年第二季度以来的共识。统计局提供的工业企业资产负债率也表明我国工业企业处于去杠杆化的边缘。

统计范围的差异自然是造成这种差异的主要原因:上市公司基本上是各自行业的龙头企业,普遍具有竞争力,信誉优于所有企业。然而,这种现象也提醒我们:或许当前的企业管理和企业融资行为已经有所区别,中小企业融资难度相对较高。这些企业之间的“信用分层”可能是对现有企业的解释。抓住融资情况。

同时,从上市公司财务数据和工业企业经营效率数据可以看出,一季度业务经营指标不会出现大幅度变化。如果我们认为中国企业在短期内的情况不会产生趋势逆转,那么每月更新的财务数据可以给我们判断业务管理工具每月更新的财务数据和季度更新的上市公司财务报告可以执行备用验证和预测。在上一份报告中,我们指出企业“可接受应付”周转率的趋势不匹配推高了企业的短期贷款需求;在本文中,我们从两个角度分析了企业的融资状况。

上市公司资产负债率与“直觉”之间的差异

非金融类上市公司的整体资产负债率上升。虽然自2018年第二季度以来非金融上市公司的总资产和负债总额同比下降,但负债增长率仍高于资产。在2019年第二季度,资产的同比增长率约为9%,负债的同比增长率约为11%。此外,自2018年底以来,上,中,下游的资产负债率也呈小幅上升趋势,分别为255.3个基点,5.15个基点和67.4个基点。从这个角度来看,非资产负债率无论是上游,中游还是下游,金融上市公司都有所上涨。然而,CSI的“中上游和下游”的组成部分的数量分别为50,250和200。它仅包含CSI 800指数的大规模股票,并且比例因子存在统计范围偏差。

除统计范围因素外,上市公司资产负债率上升也不在“资金压力”的背景下。一方面,工业企业主动减少融资。虽然工业企业资产负债增长率呈下降趋势,但债务放缓速度快于资产,导致工业企业资产负债率波动率达到56.8%,为2019年以来的最低水平。另一方面,自2019年第二季度以来,中国企业信贷一直低于去年同期,而短期贷款和企业中长期贷款均呈下降趋势。

另一方面,从银行的非金融企业信贷增长率来看:2019年第一季度信贷激增后,非金融企业信贷增长率处于下行区间;截至2019年6月,新增人民币非金融企业贷款增加6.2万亿元,其中短期贷款增加1.47万亿元,去年同期为7696亿元;中长期贷款增加384.78亿元,比去年同期增加4205亿元。 “可接受应付”企业的流动率不匹配可以解释为什么企业更喜欢短期贷款,但短期增长的短期增长不应仅仅由“经济压力”的原因来解释。

那么,企业融资面临什么样的环境呢?下面我们通过探索工业企业和上市公司的财务数据来探讨公司面临的财务状况。

从企业的角度来看:企业融资和管理面临着差异化的环境

从非金融类上市公司的规模来看,企业存在“融资分化”。上述现象有一个直观的解释:各条线龙头股的业绩明显好于其他公司。市场上的上市公司往往是经营管理良好、行业板块实力较强的,而其他中小上市公司和龙头企业相比,其管理水平和资质都较低。具体来看,从2019年沪深100、500、1000指数的财务数据来看,只有沪深100、500指数延续了资产负债率上升的趋势;2019年二季度,大盘股沪深100的资产负债率达到86.96%;沪深100的资产负债率达到86.96%。0仅为54.6%,与去年年底持平。从各指数公司的平均总债务增长率来看,沪深500指数所含公司的总债务增长率呈扁平化趋势,而2018年下半年以来,沪深1000指数所含公司的总债务增长率呈下降趋势。这表明,上市公司融资分化现象长期存在,大中型股明显好于小盘股。

中国上市公司已经跻身于企业界的佼佼者之列,即便如此,上市公司内部的债务增长仍存在分歧。我们认为,由于资质的下降,中国具有巨大资质的中小企业也面临着信贷融资的困难。

从企业经营的角度来看,不同规模的企业经营差异也十分显着。我们用在建工程反映未来的生产能力,用固定资产净值反映当前的生产能力,并按规模计算营业收入和净利润增长率。我们发现,以中小盘股为主的沪深1000成份股公司在收入、利润和投资方面表现不佳。多元化的经营形势自然会导致信用资质的分化,银行可以对资质较差的企业减少信贷也是可以理解的。

中小股票债务方的增长率可以更好地反映公司的整体融资情况。观察中小盘股总债务增长率与非金融公司贷款增长率之间的关系,我们发现两者之间的相关性相对较大,因此我们认为债务的特征小盘股的一面可以更好地反映公司的整体融资情况。当然,我们每个季度都只能得到上市公司的盈利报告,但我们也认为短期内很难对公司的业务行为做出巨大的改变。那么我们可以认为大多数企业仍然面临“资格分化”带来的“融资困难”问题。更多银行信贷仍集中在市场领先企业。促进“广泛信贷”很难,因为银行无法促进“资格下沉”。梗阻。

从银行方面来看:严格监管+债券市场热点是两个因素

严格监管带来的非标准融资下降和公司债券成本绩效的提高是企业信用缺失的两个影响因素。由于公司部门中只有少数几家领先公司表现良好(如果我们暂时排除华为等非上市公司),大多数公司的缩减规模是银行贷款的主要因素。除信贷融资外,在严格的金融监管背景下,资产负债表外融资和非标准融资面临压力,信贷广泛不顺畅。从同比增长率来看,中国自2019年以来的非标准融资增长率仅表现为底部略有增加和总量减少。如果非标准融资是资助不足的中小企业融资的主要渠道,那么到2019年,一些企业可能面临融资困难:缺乏信贷资格和资产负债表外的限制。

我们认为短期内非标准融资难以反弹。银行业非信贷资产的增长率现已下降。当第二季度的增长率略有好转时,表中的信贷表现不佳,这使得企业融资的整体表现下降。目前,国家大力推行的小额信贷支持计划也在稳步推进,但总额仅占企业信贷总额的1/3左右。如果信贷继续疲弱,预计资产负债表外融资难以支持企业信贷。与此同时,银行已开始在债券市场中部署更多公司债券。 (通常只有较大的公司可以发行债务融资),这种“债务 - 贷款”的成本效益变化也带来了企业信用。压力。

债券市场展望

本文从上市公司财务数据出发,指出:(1)目前,经营业务差异明显,大多数企业“资质下降”是银行“信贷不足”的主要因素。 2同时,信用资格要求较低的融资方式受到严格监管; 3个债券市场的普及降低了企业信贷的相对“性价比”。这三个原因相结合,创造了当前的企业融资情况。如果我们将“中小型股票”的债务行为与企业信贷供给联系起来,那么目前疲软的财务数据表明,我们大多数公司在7月仍然以债务为基础。长期不匹配的信贷结构表明我们的公司营业额仍然相同。难。从这一点来看,由于短期业务运营往往具有一定的惯性,预计2019年第三季度的融资将继续保持低位或继续延续,业务运营的改善可能会更多期待第四季度,维持10年期债券收益率到期中心维持在2.8%-3.2%范围内的判断。

(文章来源:明确笔谈)

(编辑:DF078)

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